A股缩量磨底持续 机构称结构性机会值得关注

三季度以来，A股市场交易量出现下滑，大盘指数在4000点上下波动。在外部高利率环境和国内市场资金观望情绪浓厚的双重影响下，四季度A股走势成为市场关注焦点。

多家接受证券时报记者采访的机构指出，本轮成交量萎缩更像是"以时间换空间"的筑底过程，而非行情的终结；四季度相关政策落地以及三季报业绩中，可能蕴含尚未被市场充分定价的积极因素。

"市场缩量以时间换空间"

星石投资副总经理方磊向证券时报记者表示："9月整体缩量反映了股市赚钱效应偏弱、市场情绪低迷在交易层面的表现，是7月风险释放、指数调整后的中继与磨底阶段，更类似于’以时间换空间’，并不代表中期A股市场的积极走势会发生改变。"从9月以来的成交情况看，存量资金交投情绪减弱导致换手率下滑，但杠杆资金余额保持相对稳定，ETF仍维持净流入状态，资金并未出现明显外流，从资金流动角度暂未发现重大利空。

中国银河证券首席策略分析师杨超也认为，存量博弈并不意味着行情彻底终结，其本质是增量资金入场意愿减弱，资金不再全面炒作板块，而是开始进行结构性取舍。在前期上行行情中，不少板块估值率先抬升而业绩验证滞后，缩量实际上是市场主动降低试错成本的表现，资金从宽泛题材向确定性标的集中，而非撤离。

中邮证券首席经济学家黄付生表示，当前缩量更多是阶段性交易热度回落，并不等同于系统性风险的持续，但也尚未满足趋势反转的充分确认条件。若后续指数重心继续下移、反弹过程中量能持续缺失、高景气主线板块出现基本面证伪，则缩量更倾向于风险释放的中继阶段，意味着场内抛压尚未充分出清，存量资金被动收缩，容易形成负向循环；反之，若指数不再创新低、核心赛道筹码逐步企稳，叠加基本面与产业催化持续落地，则缩量更接近震荡蓄势，属于存量博弈下的情绪消化，为后续行情积蓄条件。

外部市场扰动难以持续

10年期美债收益率已突破5.2%，创下2007年以来最高水平。对此，淡水泉资产认为，本轮美债收益率上行主要由AI资本开支和美国财政赤字融资扩张推动，能源通胀进一步强化了加息预期。海外紧缩压力短期内仍然存在，对全球风险偏好构成一定压制，并通过全球资金流动和情绪传导，对人民币资产的估值和资金面形成阶段性干扰。

不过，美联储本轮加息的持续性有限，对A股市场的影响可能偏短期。

"海外货币政策紧缩和长端利率上行对A股市场的影响更多是阶段性的。"方磊表示，一方面，美联储加息是基于美国通胀和就业市场变化做出的决策，当前连续加息并未成为基准政策路径，而美国长债利率的快速上行已经较为充分地反映了市场对紧缩的偏鹰定价；另一方面，对人民币资产而言，定价的核心锚仍是国内基本面与流动性，当前国内货币政策基调保持偏松，宏观流动性合理充裕，人民币汇率稳中有升，为A股提供了稳定的估值基础。

"总体而言，外部紧缩对A股的压制是阶段性的，不会改变A股的中期趋势。"方磊指出，不过，外部利率环境变化对A股市场的阶段性压制可能存在不对称性，对当前产业驱动不强的成长股估值影响可能更大，对低估值、预期稳定的核心资产以及偏防御性资产的影响相对有限。后续需要重点关注的是美国长债利率能否在紧缩预期充分定价后企稳，以及国内政策发力与经济修复的节奏。

四季度或有正向驱动力

展望四季度市场，黄付生对证券时报记者表示，从当前时点来看，四季度A股存在不少值得期待的潜在惊喜，而这些惊喜背后也对应着部分当前尚未被市场充分定价的正向驱动力，同时仍有几处容易被忽视的风险变量需要警惕。

在"惊喜"方面，黄付生认为主要有三点：一是三季报出现结构性业绩超预期。AI产业链上游硬件、部分化工周期标的订单维持高景气，盈利持续兑现，进一步巩固业绩驱动的主线逻辑，部分前期承压的传统板块在政策支持下盈利出现边际修复，推动市场风格适度再平衡，打破行情过度集中于成长主线的格局；二是逆周期政策落地效果超预期，财政货币协同工具加速显效，带动内需边际回暖，打开市场风险偏好修复窗口；三是海外流动性迎来边际改善，若美债收益率从高位回落，北向资金从阶段性流出转为持续回流，将为存量博弈环境注入增量资金，提升结构性行情的弹性。

杨超则认为，四季度可能存在一些超出市场预期的未定价"惊喜"。一是内需端的政策落地，如果后续地产、消费端出台的政策力度强于市场当前一致预期，将带来预期修复；二是国内企业盈利的边际改善，市场目前对四季度盈利预测偏保守，若工业品价格企稳、企业库存去化结束，部分中游制造企业盈利存在上修空间；三是国内流动性工具仍有储备，不仅是短期资金呵护，还有总量或结构性工具推出的潜在空间。

不过，一些风险也不容忽视。杨超表示，一是美债收益率再度冲高，市场当前定价已计入部分加息预期，一旦通胀数据超预期上行，将再次冲击全球风险资产；二是国内企业盈利修复的结构性短板，部分板块收入回暖但利润被成本挤压，三季报若盈利不及预期，将引发板块估值二次消化；三是存量市场下板块轮动极快，资金快速调仓会放大局部波动，即使指数空间有限，个股层面的波动风险也容易被低估。

"整体来看，四季度很难出现单边涨跌的大趋势，更多是预期差驱动的结构性机会，应重点关注市场预期偏低、基本面边际改善的方向。"杨超说。