科技M顶第二波行情启动了吗？最新走势分析

自9月中旬起，随着美联储加息等一连串风险事件相继落地，A股市场启动了一轮新的反弹走势。上证指数从低点3843点一路上行，最高触及3968点，其中科技板块表现出较大的弹性。我们在之前的多篇报告中曾指出，本轮科技行情呈现出M型双顶的特征，第二波行情有望在四季度前后展开。本周市场因流动性担忧再次出现波动，部分投资者对科技第二波行情是否已经启动心存疑虑，本文将对这一问题进行探讨。

在多重积极因素的共同作用下，科技板块自9月中旬以来已从底部企稳并展开反弹。截至9月24日，自9月15日以来，电子和通信板块的最大涨幅分别达到11.0%和11.8%，在各大行业中涨幅居前，这主要得益于多个积极因素的共振。具体而言：

第一，海外宏观风险的担忧有所缓和，全球流动性环境出现边际改善。此前制约科技行情的核心因素在于地缘冲突推高油价，进而引发全球流动性收紧预期。近期相关风险已得到一定释放，受美伊有望在联合国举行会谈等事件影响，9月中旬以来油价出现回落，联储加息预期升温最快的阶段可能已经过去，这推动了科技板块的反弹。

第二，科技板块当前的热度已明显下降，筹码结构也出现了显著出清。随着科技板块情绪触底、筹码完成出清，9月中旬以来的科技股反弹行情自然形成。一方面，从估值和交易热度指标来看，9月中旬电子行业的周换手率最低降至2.8%，相比6月底高点7.1%缩量超过60%，同时电子的PE（TTM）也从高位下降了约40%；另一方面，从筹码分布来看，我们在《筹码角度，科技还有机会吗？-20260905》中曾提到，各类资金对AI硬件的持仓均已出现松动，多数资金可能已出清至各自持仓高点位置的六到八成附近。

此外，9月以来AI产业端迎来了较多新的催化因素，AI叙事方面的担忧有所缓解。9月以来，AI产业端的新催化持续涌现，月初Meta推出了个人智能体Muse，极大拓展了AI应用的落地场景，此外OpenAI、Anthropic、DeepSeek等大模型厂商也相继发布了新模型。在此背景下，此前关于AI增速放缓的担忧有所减轻，同样助推了科技股的反弹。

自7月以来，我们在《二十年六大景气行情启示：本轮AI何时见顶？-20260709》、《再议科技M顶：科技第二波何时来？-20260808》等报告中多次强调，历史上高景气行业的顶部往往呈现M型，7月以来的回撤是科技从第一个顶部到低点的第一轮回撤。那么，9月中旬以来的这波科技反弹，是否就是科技的第二波行情？以史为鉴，我们将在下文展开分析。

科技第二波行情启动的条件：政策紧缩预期回落、情绪回归合理、产业担忧缓解。首先，历史上A股高景气行业在从一顶到低点的回撤中，平均跌幅约为40%，PE跌幅均值为52%，成交额占比和换手率降幅均值接近40%，可见高景气行业在第二波行情启动前，估值和拥挤度可能已回归至合理水平。除此之外，A股高景气行业和1990年代美股的经验共同表明，后续还需要出现政策紧缩预期回落，或者前期产业担忧消除、新需求出现推动预期上修，才会真正推动高景气行业启动第二波行情。例如2011年初受智能手机出货量继续高增长催化，消费电子止跌反弹并于11月3日出现M顶次高点；1997年3月联储预防式加息正式落地，同期美国计算机、通信和半导体工业产出增速维持高增长，推动美股科技反弹等。

前期跌幅决定二顶弹性，但最终高度由景气和市场环境共同决定。前文我们总结归纳了第二波行情的启动条件，若进一步考察反弹高度，我们复盘了2009年以来34轮周期中36个高景气样本，发现景气行业从一顶至低点的最大回撤与从低点至二顶的最大涨幅高度正相关，相关系数高达0.79，可见前期跌得越深，低点后的反弹通常越剧烈。不过，弹性大未必意味着股价能重回前期高点，景气和市场环境才是决定二顶高度的关键因素。当市场处于高风偏环境中，或产业出现新的较强叙事催化时，行业的次高点可以达到较高水平，如2021年10月至12月的半导体、2011年1月至3月的消费电子、2022年5月至8月的新能源汽车等。

综合以上分析，在全球流动性环境改善、情绪和筹码出清、产业新叙事催化等因素的共振下，9月中旬以来科技已从底部企稳反弹。借鉴历史经验，我们认为当前科技板块第二波行情的启动条件可能已逐渐具备，后续若油价中枢继续下移，联储紧缩预期缓解，叠加海外云厂商AI收入增速延续高增长，反弹空间或较为可观。

当前科技第二波行情逐渐开启，四季度有望带动市场上扬。我们在《DDM模型分析A股该涨-20260918》中提到，当前A股牛市尚未结束，若类比1999年519行情，现在类似2001年2月底，正处于4浪调整低点和5浪上涨初期阶段。往后看，9月中旬以来科技板块已企稳反弹，叠加第二波行情的启动条件可能已逐渐具备，科技进一步的反弹窗口期有望在四季度前后打开。此外，根据DDM定价模型，今年A股净利润明显增长支撑分子盈利端、无风险利率下行有利于险资等资金入市、A股市场风险偏好有望回暖，三大因素支撑今年A股收涨。在多重积极因素共振下，科技反弹有望带动市场上扬。

结构上，除了科技板块之外，还可以关注资源红利等领域。①如前文所述，当前以AI硬件为代表的科技板块已逐步具备行情再启动的条件，四季度前后AI算力链或将迎来M型顶部的第二波行情，高度取决于市场环境和产业景气验证；此外，科技内部也有望向低位方向扩散，可关注具备基本面预期的AI应用等。②828地产新政有望稳定房地产预期，推动地产发展步入新模式，可关注促消费、稳地产政策加码的地产和内需板块。③重视以有色、煤炭、公用事业等为代表的资源红利板块。在供需偏紧、地缘政治溢价抬升等因素支持下，以有色为代表的资源品基本面景气有望延续。

风险提示：地缘局势恶化超预期、国内经济修复出现波动。（文章来源：国信证券）