知名私募展望四季度A股：震荡转暖概率较大 科技仍是主线

【导读】多家知名私募机构对四季度市场前景发表看法：市场可能从震荡走向回暖，科技板块依然是投资的核心方向

今年以来，A股市场呈现出震荡格局，特别是科技板块在上半年快速上涨之后，于三季度经历了较为剧烈的波动，市场风格也随之发生了一定转变。那么，进入四季度后，市场将如何演绎？科技板块的行情能否持续？内需相关板块是会迎来反弹还是真正反转？

就此，中国基金报记者专访了四位业内知名私募投资专家，他们分别是康曼德资本创始人兼董事长丁楹、恒立基金创始人兼总经理潘焕焕、重阳投资合伙人寇志伟，以及星石投资副总经理方磊。他们普遍认为，四季度A股市场有望维持积极的震荡格局，进一步回暖的可能性较大，而具备确定业绩支撑和增长潜力的科技企业仍将是未来投资的主要方向。

康曼德资本创始人、董事长丁楹

恒立基金创始人、总经理潘焕焕

重阳投资合伙人寇志伟

前三季度：结构性行情特征鲜明

中国基金报：回顾前三季度的操作，有哪些经验与教训？对四季度市场整体走势有何判断？

丁楹：截至9月24日收盘，上证指数较年初下跌了2%，但结构分化极为显著。通信和电子板块涨幅接近40%，而商贸零售和汽车板块则下跌约20%。总体来看，我们的成功在于找准了方向——以AI算力和国产替代为核心主线；不足之处在于节奏把握——三季度科技板块的回撤幅度和速度超出了预期，减仓动作不够果断。

预计四季度指数仍将以震荡整理为主，但结构性机会将优于三季度。科技领域的盈利正在改善，出口构成有力支撑，加息也已落地。不过需要留意的是，8月社会消费品零售总额仅增长0.4%，房地产开发投资仍处于负增长区间，因此四季度可能难以出现由内需驱动的市场强势表现。

潘焕焕：2025年市场经历了一轮普涨行情。年初我们判断今年将进入牛市中继期的震荡调整阶段，并持续看好AI算力相关产业的景气度延续，这一判断后来得到了市场验证。但前三季度市场K型分化的极端程度，以及AI产业链的景气高度，都超出了我们的预期，我们在应对上存在不足。

展望四季度，我们认为外部环境的不确定性可能延续，但国内经济有望在底部企稳，GDP增速将再度回升，财政政策发力提速，逆周期调节措施逐步落地。整体而言，我们对A股市场持较为乐观的态度。

方磊：今年以来，我们的投资组合保持了相对均衡的配置，既关注AI等产业趋势带来的投资机遇，也布局了具备中期投资性价比的中国核心资产。

四季度市场可能维持积极震荡态势，风格上有望继续保持均衡。可以关注产业趋势中企业盈利支撑的投资机会，以及中国核心资产估值修复带来的机会。

三季度科技股波动：估值消化，逻辑未变

中国基金报：如何看待三季度科技板块的波动？后市能否延续强势表现？

寇志伟：从基本面来看，三季度投资者关注的核心问题是AI巨额资本开支能否获得合理的投资回报率（ROI）。上半年，前沿模型Agent能力的提升和Coding场景需求的爆发，导致全球算力需求严重供不应求。但这种供需失衡本质上是资本开支与需求在节奏上的错配。到了三季度，前沿模型迭代速度放缓，Coding场景的渗透率红利见顶，前沿模型厂商被迫卷入价格竞争。

客观来说，任何新兴产业的发展都不会是线性的，AI产业同样如此，其发展趋势并未发生根本改变。但在经历了5月、6月指数级增长的预期和股价面对ARR（年度经常性收入）回归线性增长之后，市场交易结构的脆弱性便成为了主要矛盾。

潘焕焕：三季度的调整并不意味着科技泡沫已经破裂，而更像是一次节奏上的调整。产业景气度并未下滑，远景叙事的确定性反而在增强。预计科技板块后市大概率将震荡上行，但投资难度可能加大。技术路线的变迁和竞争格局的演变将导致板块内部出现“洗牌”，如果研究跟不上，即使方向判断正确也可能“选错标的”。

丁楹：前期下跌的本质是估值消化。AI资本开支仍在上升，中报显示半导体净利润增长数倍，但上半年股价上涨过快，光模块、覆铜板、PCB等板块的拥挤度一度达到历史极值。预计四季度科技板块大概率将分化走强，而非全面走强。筛选方法很简单：2027年的景气度能否较今年继续改善？能改善的，下跌就是买入机会；不能改善的，反弹就是减仓时机。

方磊：三季度以来科技板块的波动是基本面和资金面双重驱动的结果。一方面，AI尚未出现新的大规模应用场景，市场对AI产业链是否出现过度融资的担忧有所升温；另一方面，上半年资金对AI产业链的追捧过于集中，7月全球科技股波动引发了资金踩踏。

展望后市，A股市场中科技板块一枝独秀的极端行情可能难以重现，科技内部的分化可能加剧。在这一阶段，需要聚焦真正具备创新能力和核心技术、增长确定性较高的龙头企业。

优秀内需龙头存在估值修复空间

中国基金报：如何看待大内需板块（地产、医药、消费）近期的回暖？是阶段性反弹还是迎来拐点？

方磊：地产、医药、消费三大内需板块均受益于股市风格平衡和资金回流，但回暖的具体原因各有不同：地产更偏向政策驱动下的估值修复反弹，医药属于基本面兑现的反弹，而消费更多是基本面左侧的反弹。

从中期角度看，大内需板块已经基本度过了最困难的阶段，优秀龙头公司存在估值修复的空间。在政策推动基本面修复的过程中，头部优秀公司有望率先受益，当前需要加大对大内需板块的关注力度。

潘焕焕：大内需板块回暖，细分来看原因不尽相同。共性在于三季度科技板块调整，资金配置再平衡推动了板块整体修复。不同之处在于，地产板块回暖是对估值水平、产业下滑速度放缓以及政策预期的综合反映。医药板块回暖的支撑因素更为充分，包括基本面明显改善、估值见底、机构配置处于低位、产业政策良性转向等短中长期逻辑；消费类则更多是估值修复。对比来看，医药板块迎来拐点的概率较高，地产和消费则需进一步跟踪产业政策和基本面变化。

丁楹：地产板块上涨源于“存量阶段”定调和政策预期，销售和投资仍处于负增长，属于反弹性质；医药板块方面，创新药BD、CXO订单、医保方向均在改善，有业绩支撑，拐点成色更高；而消费的基本面好转则需要收入预期的改善。

科技板块仍是投资主轴

中国基金报：目前仓位如何？主要配置方向是什么？四季度计划的操作思路是怎样的？

潘焕焕：我们认为四季度市场进一步转暖的概率较大，但目前处于牛市下半场，震荡幅度也会加大，热点主线将频繁切换。操作上，一方面我们继续保持高仓位，在科技、医药、红利、大宗商品等行业进行均衡配置，重点选择价值低估和事件催化的板块；另一方面，保持较高的可转债占比。今年中证转债回调幅度较大，估值合理，且在震荡市中转债的机会更多。

丁楹：目前证券仓位超过90%，属于高位运作。结构方面，港股占53%，A股占40%。港股拥有一批AI应用和“硬科技”资产，估值比A股公司便宜，还能分享全球资金再配置的机会。我们比较关注人工智能驱动的科学研究（AI for Science）方向的港股标的。

我们的思路是主轴不换，只调节奏。总仓位不降，加仓资金集中投向未来五年能实现成倍增长的方向。便宜不是买入的理由，成长空间才是。

方磊：目前组合保持均衡配置，兼顾两方面投资机会。一是AI产业链、半导体等具有产业驱动的科技成长板块，这些行业正处于技术突破和需求爆发的窗口期。但当前科技板块整体估值不低，需关注那些真正拥有创新能力和核心技术的龙头企业。二是传统核心资产，这些资产目前普遍被低估，政策发力将进一步夯实盈利改善基础，可以关注供需格局持续向好、经历深度调整的传统龙头以及具有全球竞争力的制造业企业。

寇志伟：四季度，我们对市场并不悲观。在“资产荒”格局下，市场出现系统性风险的概率不大。但客观地看，市场便宜的板块不景气，景气的板块不便宜，选股难度越来越大。预计市场风格分化将趋于淡化。