中金公司刘刚谈市场分化：收敛还是扩大

9月12日，一场以“AI浪潮与大资管高质量发展”为主题的“2026资产管理年会”在上海盛大举行。此次年会由南方财经全媒体集团指导，21世纪经济报道主办，浦发银行联合主办，吸引了金融监管部门、知名专家学者以及各大机构负责人等参与，围绕资产管理行业的热点话题展开了深入交流。

在主题为“探寻分化变局中向上的力量”的分论坛环节，中金公司研究部董事总经理、首席港股与海外策略分析师刘刚以《“结构性分化”的下一步》为题发表了主旨演讲。

刘刚指出，当前市场的核心矛盾集中在结构性分化上，而把握信用周期的演变方向，是确定资产配置策略的关键。

**市场的“双面性”特征**

刘刚首先通过一组对比描绘了当前的市场格局：一方面，整体市场表现并不疲软，科技股走势强劲，科创板与创业板均有亮眼表现；另一方面，在全市场超过五千五百家上市公司中，中位数收益可能仅为负15%甚至更低。

这种极端的分化格局意味着，如果投资者采取全面铺开的配置策略，操作难度将明显高于去年。

他回顾了去年底几个曾影响市场预期但最终未能兑现的“误判”。其一，在“再通胀、存款搬家、扩大内需”的叙事背景下，市场普遍看好消费板块，但实际配置消费的效果并不理想。其二，“人民币升值、外资流入、资产重估”的流行逻辑中，人民币确实出现升值，但港股表现却令人失望。其三，去年市场对黄金极度乐观，“去美元化”叙事被推向极致，然而黄金从5500美元回调至4000美元附近，半年持有体验颇为艰难。

**信用周期框架下的结构分化**

刘刚认为，理解当前市场分化的核心框架在于信用周期。政府部门、企业部门和居民部门的信用扩张都需要需求支撑。

目前企业端信用扩张呈上行趋势，而居民端信用则在收缩，这种分化直接映射到市场结构的分化上——科技企业表现突出，消费板块则相对疲弱。港股也呈现类似特征，恒生科技本质上更像“大号版的消费”，每当港股大幅跑赢时，几乎都对应着居民信用脉冲的显著改善。

针对市场关注的科技板块，刘刚表示，当前讨论较多的融资成本、杠杆和自由现金流等问题，关键并不在于成本高低，而在于回报是否充足。如果AI投资能够产生足够回报，成本上升并非核心矛盾。中金构建了涵盖需求、现金流、资金来源、外部约束四个维度、二十项基本面指标的监测框架，结果显示：目前AI基本面压力已接近历史极值，进一步恶化的空间很小，但要向上突破则需要新的产业催化。

**内需改善的关键反而在外需**

刘刚指出，当前政策重心落在产业与科技领域。过去五年信贷投放结构发生了显著变化，大量资金流向制造业。与此同时，外需持续提供支撑——能源革命、贸易摩擦引发的供应链重构以及AI崛起均带来了出口机遇，上半年出口累计同比增长18.5%。

在配置建议上，刘刚认为应紧跟信用能够扩张的方向。当前科技板块胜率较高但赔率相对有限，消费等板块则赔率较高但胜率偏低。

对于其他资产，其团队对美股仍持积极看法，认为波动可能提供更好的介入时机；判断黄金行情短期内可能承压，需等待更多叙事推动；主要制约因素来自美联储持续加息和AI的快速发展，而主要“助力”则来自AI进展不及预期以及市场对美元和美债信任度的下降。