国恩股份15.04亿元收购中氟能，强势进军半导体氟化工领域

国恩股份拟收购中氟能，成为化工新材料巨头切入电子化学品的关键一跃。从成长性看，中氟能所处的电子特气市场充分受益于电网4万亿建设提速以及AI、芯片等产业的高速扩容，业内上市公司正步入业绩与估值双升的成长期；从估值看，中氟能的静态与动态PE，与一二级市场同类资产估值水平相比，均处于合理区间；从交易条款设计来看，双倍业绩补偿、回购机制、6亿元交易款进入共管账户以及2.8亿元履约保证金的存在，最大限度地降低了交割后的风险；从协同效应来看，双方在产业链资源、底层技术能力、客户名单方面均存在相互赋能的空间。

来源：新财富杂志

作者：陶娟

10月13日，改性材料龙头国恩股份（002768）强势切入电子级氟化品赛道，公告称，拟以15.04亿元收购四川中氟能新材料科技有限公司（简称“中氟能”）80%股权。

中氟能成立于2022年5月，由自然人赖明贵持有100%股权。该公司致力于生产和销售电子级特种气体，核心产品包括六氟化硫（SF6）、四氟化碳（CF）和三氟化氮（NF），主要应用于高压电力设施、半导体等先进制造及显示面板等领域。

近年来，随着下游应用如特高压建设和AI、芯片行业持续扩容，特种气体行业也迎来了爆发期，二级市场上，中船特气、南大光电等业绩、市值大幅飙升，中氟能的财务数据也与之相互印证：2025年，中氟能实现营收3.77亿元，净利润7121.03万元；2026年1至7月，实现营收3.38亿元，净利润6591万元，呈现出较强成长性和盈利能力。

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高成长行业，高增长预期，如何判断200%增值率贵不贵？

据公告，以2026年7月31日为评估基准日，采用收益法评估，中氟能的股东全部权益价值为18.83亿元，相比6.28亿元的账面净资产，增值率200.07%。交易双方最终确定中氟能整体估值为18.8亿元，国恩股份收购80%股权对应15.04亿元。

收购估值贵不贵，主要取决于成长性及未来预期。10年前，即使以100倍市盈率收购英伟达，现在来看也是非常划算的；而哪怕以10倍市盈率收购当时的地产龙头，现在恐怕也损失惨重。在时间的复利效应下，估值的贵还是便宜，是个动态变化的概念。

简单来说，一桩并购能否成行，先看标的的行业空间，再看团队执行力，再用公司业绩和客户名单来验证产业逻辑和团队能力是否能落地，最后才是基于这些信息，来综合判断应该给出多少估值。

先看中氟能所在的行业基本面。

这个行业有三大特点。其一，下游应用正处于高速增长期。电子特种气体是集成电路、新型显示面板、光伏及先进封装产业生产制造不可或缺的核心基础电子材料，被称作“半导体工业血液”，为晶圆制造第二大耗材，仅次于硅片。

如中氟能生产的SF6广泛应用于电力设备，三氟化氮NF3主要应用于集成电路、液晶显示屏及太阳能电池，CF4则是微电子工业中用量最大的等离子蚀刻气体等。

新能源、AI、芯片行业的发展给电子特气市场带来持续增长动能。2017年，全球电子特气市场规模约为37亿美元，2025年达到64亿美元，期间年化复合增速（CAGR）为7.3%，预计2025—2030年CAGR为8.2%，2030年市场规模将达138.4亿美元。

行业空间，决定了未来成长性的天花板。

其二，国产替代浪潮高企，中国市场增速更快，国产供应商份额持续提升。此前，跨国公司通过大量兼并收购，最终形成了以美国空气化工、法国液化空气、德国林德、日本大阳日酸为首的几大气体巨头垄断市场的格局。近年来，国产电子气体的研发、产业化生产开始加速。

近两年，中国电子特气市场持续实现双位数增长，2024年市场规模突破320亿元，同比增长12.7%；2025年达362.5亿元，同比增长13.3%。

目前，A股已有中船特气、南大光电、华特气体等多家相关上市公司，近年其均迎来业绩与估值的双重上扬。

作为行业黑马的中氟能，成立于2022年，2025年已实现3.77亿营收、超7000万元利润，今年1-7月的营收、净利润规模则已接近去年全年。这充分说明，作为一个创立三四年的公司，其团队的技术储备、产线经验、渠道执行力，和对产业发展理解的逻辑是到位的。

其三，较高的技术壁垒与较高的客户迁移成本。电子特种气体生产涉及合成、纯化、分析检测、充装等多项工艺技术，具有较高技术壁垒。此外，集成电路行业客户认证周期一般为12—24个月，且产线上原材料纯度和杂质含量（ppm级甚至ppb级）细小偏差可能造成整条产线的损失，客户的试错成本很高，一旦通过认证，替换供应商会带来极高的工艺验证成本，几乎不会轻易更换。

因此，在这一行业能够站稳脚跟的公司，后续增长的持续性和稳定性相对有保障。

综合来看，无论是宏观上高增长的行业空间、国产替代的红利期，还是微观上，中氟能已然形成的技术壁垒、得到验证的业绩数据，都指向该项并购的地基是坚实的。

在这个基础上，我们再看估值是否合理。

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二级市场，电子特气企业的估值如何？

我们可以多个维度对比下可比企业的公开市场定价水平。

把视野放到A股电子特种气体板块，中氟能的估值坐标会清晰很多。以2026年10月13日的市值为参照，以2025年业绩为基准，八家特种气体上市公司的静态市盈率中位数为99.21倍，估值最高的中船特气在近期股价大幅回落之后，仍高达264.94倍，最低的昊华科技也有30.26倍。

中氟能本次交易对应的静态市盈率为26.48倍，不仅低于这八家可比上市公司，而且是其中唯一低于30倍的标的。

表1：A股电子特气板块可比公司估值对照

数据来源：Wind、公司公告等，注：中氟能采用整体估值

以市销率（PS）来衡量，中氟能本次交易估值对应的PS为4.99倍，板块中PS最低的昊华科技为2.98倍，但由于其收入结构中高端氟材料及传统化工业务占比极高、含氟特气仅贡献约6.8%的收入，两者并不可直接类比；而在含氟特气收入占比超过50%的公司中，南大光电PS为12.16倍、华特气体为10.34倍、中船特气更高达40.51倍，中氟能的4.99倍处于明显低位。

换言之，从两个最常用的估值倍数看，这笔交易都显著低于可比公司二级市场公开定价水平。

若参照近期A股并购的入股估值，中氟能同样处于合理区间。

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未来三年业绩承诺的净利润达4亿元，对应14.1倍预期市盈率

静态估值的业绩基准为2025年营收与净利润，对于投资者来说，给一桩并购进行定价，标的未来盈利能力才是决定性的，市场更应关注的是前瞻性倍数。

根据交易协议，交易对手方承诺中氟能2026、2027、2028年的净利润分别不低于1.1亿元、1.3亿元、1.6亿元，三年合计4亿元。以业绩承诺期年均承诺净利润1.33亿元为基准，本次交易对应的动态市盈率约为14.1倍。

这个数字在近年A股的并购案例中处于什么位置？我们来重点关注下电子特气所在的半导体材料领域的并购情况。

2019年8月，南大光电以3685万元收购飞源气体17.07%老股，并增资2.1亿元，投后估值4