全球最大主权基金为何抛售美债 资金换口袋策略背后原因解析

全球最大的主权财富基金——挪威央行投资管理公司——近日提出一项建议：将其债券基准指数中的政府债占比从70%压缩到50%。按彭博和金融时报的测算，这一变动对应约750亿至800亿美元的美债减持。消息传出后，“全球最大主权基金抛售美债”的说法迅速成为各大财经媒体的头条。

然而，多数报道忽略了一个关键细节：调整之后，该基金的美元敞口仅下降0.5个百分点。换句话说，即便减持800亿美元美债，美元资产的整体规模几乎没有变化。

这只基金的全称是挪威政府全球养老基金，诞生于上世纪90年代，资金全部来源于北海石油收益。法律明确规定其只能投资海外资产，目的是避免石油收入流入国内引发通胀。基金配置债券的核心目的有三个：降低波动、提供流动性、获取风险溢价。政府债在前两项上表现出色，但在第三项上并不理想。

目前管理该基金的NBIM认为，50%的政府债配比已经足以应对所有流动性需求，即便金融市场出现最剧烈的动荡也不例外。压力测试结果表明，40%的配置就能撑住局面，留出50%只是提供舒适余量。过去二十年中，始终有两成债券处于闲置状态，此次削减的是冗余部分，而非对美债失去信心。

腾出的20个百分点仓位流向了机构MBS，也就是由房利美、房地美和吉利美三家担保的房贷打包债券。这类债券的信用质量与政府债接近，区别在于存在提前还款风险。当市场利率下行时，房贷持有人可能集中提前还款，投资者不得不在低利率环境中重新配置资金，这带来了额外风险，同时也提供了更高的收益率。除此之外，机构MBS在市场剧烈波动时往往与股票走势相反，具备较好的对冲效果。

该基金曾在2008年金融危机中因持有私人发行的MBS而蒙受巨额损失，并于2012年将其清除出组合。此次重新纳入的是有政府信用背书的机构MBS，市场规模大约7.5万亿美元，日成交量约3500亿美元，标准化程度高，流动性充裕。

信中还提及另一项关键调整：政府债券内部的加权方式将从按GDP加权改为按市值加权。高政府债务已成为发达经济体的普遍现象，旧规则已不合时宜。改为市值加权后，美债权重将从48.1%降至43.4%，日本权重则翻倍至约16%。

整个债券池也在扩大，非政府类固定收益资产的占比将从16.2%提升至27.6%，其中大部分是美元资产。虽然政府债比例下降，但美元权重基本持平，实质上是将对美国财政部的债权置换为对美国房贷市场和企业的债权。

有观点认为，800亿美元在30万亿美元的美债存量中不值一提，况且这只是一份建议书，最终落地还需经过多道程序。专家组将于明年1月提交正式报告，财政部将在2027年春季向议会提交白皮书。此外，NBIM此前也有建议未获批准的先例。

但经济学家强调，这一动作的信号意义不容忽视。此次调整涉及的是全球最保守、持有期限最长的资金，这类资金通常会在危机时逆势加仓，是长端低利率的重要支柱。当最不差钱的买家开始按性价比挑选资产，长端利率的定价基础就已经发生了改变。

期限溢价可能因此上升，长期支撑市场的锚正在松动。最不看价格的钱也开始计算成本，这才是真正值得思考的问题。

当然，事情并不完全是对美债的看空。50%的政府债安全垫依然保留，美元权重也未改变，基金并没有撤离美国市场的打算，只是希望在信用等级相近的资产中多获取一些利差。未来十年的资产结构调整是一个渐进过程，并非短期投机行为。这只谨慎的主权基金只是改变了安全资产的算法，不再单纯为流动性支付溢价。当未来市场再次讨论“最安全的资产”时，答案是否仍然是美国国债，值得深思。