A股缩量磨底持续 机构称四季度或迎三大惊喜

三季度以来，A股成交额持续走低，市场在4000点附近步入“存量博弈”格局。四季度A股将如何演绎？

多家机构在接受券商中国记者采访时表示，本轮缩量调整更像是“以时间换空间”的磨底过程，而非行情的终结。四季度政策面与三季报中，或许还隐藏着尚未被市场充分定价的“惊喜”：一是三季报出现结构性业绩超预期，二是逆周期政策落地效果超出预期，三是海外流动性迎来边际改善。

以时间换空间

9月以来，A股成交额不断下滑，市场进入“存量博弈”阶段，沪指在4000点附近持续缩量，引发不少投资者的忧虑。

星石投资副总经理方磊向券商中国记者指出，9月的整体缩量反映了股市赚钱效应偏弱、市场情绪低迷在交易层面的表现，更像是7月风险释放、指数调整之后的中继与磨底阶段，以时间换取空间，并不代表A股中期积极走势会发生改变。从9月以来的成交情况看，存量资金交投意愿减弱导致换手率下降，但杠杆资金余额保持相对平稳、ETF仍呈净流入态势，并未出现显著的资金外流，资金流动层面暂未发现重大利空。

银河证券首席策略分析师杨超也认为，存量博弈并不等于行情彻底终结，其本质是增量资金入场意愿放缓，资金不再全面炒作板块，而是开始进行结构取舍。在上一轮上行行情中，不少板块估值抬升领先于业绩验证，缩量实际上是市场主动降低试错成本的表现，资金从泛题材向确定性标的集中，而非大规模撤离。

中邮证券首席经济学家黄付生同样认为，当前缩量更多是阶段性交易热度退潮，并不等同于系统性风险的延续，但也尚未出现趋势反转的充分确认条件。若后续指数重心继续下移、反弹过程中量能持续缺失、高景气主线板块出现基本面证伪，则缩量更偏向风险释放的中继阶段，意味着场内抛压尚未充分出清，存量资金被动收缩，容易形成负向循环；反之，若指数不再创新低、核心赛道筹码逐步企稳，叠加基本面与产业催化持续落地，则缩量更接近震荡蓄势，属于存量博弈下的情绪消化，为后续行情酝酿条件。

美债扰动或难以持续

10年期美债收益率已突破5.2%，创下2007年以来新高。对此，淡水泉资产认为，本轮美债收益率上行主要由AI资本开支和美国财政赤字融资扩张驱动，能源通胀进一步强化了加息预期。海外紧缩压力短期内仍然存在，对全球风险偏好构成一定压制，并通过全球资金流动和情绪传导，对人民币资产的估值和资金面形成阶段性扰动。

不过，美联储本轮加息的持续性有限，对A股市场的影响可能也偏短期。

方磊表示，海外货币政策紧缩和长端利率上行对A股市场的影响更多是阶段性的。一方面，美联储加息是基于美国通胀和就业市场变化作出的决策，当前连续加息并未成为基准政策路径，而美债长端利率的快速上行已较为充分地反映了市场对紧缩的偏鹰定价。另一方面，对人民币资产而言，定价的核心锚仍是国内基本面与流动性，当前国内货币政策基调偏松，宏观流动性保持合理充裕，人民币汇率稳中有升，为A股提供了稳定的估值基础。

方磊坦言，总体来看，外部紧缩对A股的压制是阶段性的，并不会改变A股的中期趋势。不过，外部利率环境变化对A股市场的阶段性压制可能存在不对称性，对当前产业驱动不强的成长股估值影响可能更大，对低估值、预期稳定的核心资产以及偏防御性资产的影响相对有限。后续需要重点跟踪的是美债长端利率能否在紧缩预期充分定价后企稳，以及国内政策发力与经济修复的斜率。

四季度暗藏三大惊喜

展望四季度市场，黄付生对券商中国记者表示，站在当前时点，四季度A股存在不少值得期待的潜在惊喜，而这些惊喜背后也对应着一部分当前尚未被市场充分定价的正向驱动力，同时仍有几处容易被忽略的风险变量需要警惕。

黄付生认为，“惊喜”主要有三个：一是三季报迎来结构性业绩超预期，AI产业链上游硬件、部分化工周期标的订单延续高景气，盈利持续兑现，进一步夯实业绩驱动的主线逻辑，部分前期承压的传统板块在政策托举下盈利迎来边际修复，推动市场风格适度再平衡，打破行情过度集中于成长主线的格局；二是逆周期政策落地效果超预期，财政货币协同工具加速显效，带动内需边际回暖，打开市场风险偏好修复窗口；三是海外流动性迎来边际改善，若美债收益率高位回落，北向资金从阶段性流出转向持续回流，将给存量博弈环境注入增量活水，抬升结构性行情的弹性。

杨超则认为，四季度可能存在一些超出市场预期的未定价“惊喜”。第一，国内内需端政策落地，市场当前对稳增长更多持“观望预期”，如果后续地产、消费端出台的政策力度强于市场一致预期，将带来预期修复；第二，国内企业盈利的边际改善，市场目前对四季度盈利预测偏保守，若工业品价格企稳、企业库存去化结束，部分中游制造盈利存在上修空间；第三，国内流动性工具仍有储备，不只是短期资金呵护，还有总量或结构工具的潜在空间。

不过，一些风险也不容忽视。杨超指出，一是美国通胀反复可能带来美债收益率再度冲高，市场当前定价已计入部分加息预期，一旦通胀数据超预期上行，将再次冲击全球风险资产；二是国内企业盈利修复存在结构性短板，部分板块收入回暖但利润被成本挤压，三季报若盈利不及预期，会引发板块估值二次消化；三是存量市场下板块轮动极快，资金快速调仓会放大局部波动，即使指数空间有限，个股层面的波动风险也容易被低估。

杨超表示，整体来看，四季度很难出现单边涨跌的大趋势，更多是预期差驱动的结构性机会，应重点把握市场预期偏低、基本面边际改善的方向。