日本股债汇风险加剧，10月加息预期升温引关注

多期限日本国债收益率接连刷新纪录，日债抛售潮仍在蔓延。

9月28日，在创下近30年新高之后，日本10年期国债紧随美债走势再度遭到抛售。截至北京时间19时，日本10年期国债收益率报3.087%。当天，日本2年期和5年期国债收益率均创下历史新高，30年期和40年期国债收益率也继续上行。

有市场人士指出，本轮日债收益率失控的主要推手并非国内因素，而是典型的"外部冲击传导"。与此同时，在日本央行行长植田和男就政策紧缩节奏仅给出有限指引后，投资者对该央行可能行动滞后的担忧也在加剧。

尽管日债抛售潮的威胁尚未消退，但日本当局至少暂时无需急于干预日元汇率。目前日元对美元汇率在160关口前止步，部分市场观点认为这是美日联合干预的结果，日元面临的外部压力仍未减轻。在此背景下，市场对日本央行进一步加息的押注持续升温。

那么，日债抛售潮是否会继续？在股债汇市场剧烈震荡之际，日本央行是否会在10月再次加息？

上周，日本10年期国债收益率升至3.055%，创下30年来最高水平。28日，该收益率继续攀升。截至北京时间28日16时，日本10年期国债收益率上涨36个基点至3.086%。

同日，其他期限日债同样承压。日本30年期国债收益率上涨29个基点至4.163%，5年期和2年期国债收益率分别升至2.418%和1.965%，其中2年期收益率创1995年以来最高。

值得注意的是，日本债券收益率的上升与美国国债收益率的上涨保持同步。美国10年期国债收益率连续多日维持在5%以上，截至北京时间28日16时升至5.215%。花旗银行分析师表示，过去一个月美债短端利率重新定价幅度达到90年代以来高位，短期估值已然偏高。

不少市场分析人士认为，当前日本国债收益率飙升，是受到了不断加剧的全球债券抛售潮的推动。不过，中航证券首席经济学家董忠云认为，本轮日债收益率上行是全球利率共振与日本国内因素叠加的结果，不宜简单归因于全球抛售潮。

董忠云向21世纪经济报道记者表示，自今年9月以来，美、英、德、法等主要经济体长端收益率同步上行，10年期美债收益率一度突破5%、创2007年以来新高，这确实从外部给日本10年期国债收益率带来了较大上行压力。

对此，有市场人士称，此轮收益率飙升的主要推动力还在于市场对发达经济体进一步加息的预期持续升温。隔夜公布的美国采购经理人指数（PMI）数据显示，全球最大经济体依然保持强劲韧性，而这种态势可能推高通胀，为美联储进一步加息提供足够空间。

董忠云也表示，日债收益率上升同样受到日本国内因素的影响。首先，日本央行9月18日加息25个基点至1.25%，为1995年以来最高水平，且加息间隔由此前约半年缩短至3个月，市场对后续加息的预期明显升温；其次，日本通胀上行预期在发酵。伴随美伊冲突再度升级，布伦特原油9月9日重新突破100美元/桶，由于日本能源高度依赖进口，输入性通胀压力上升；再者，市场对日本政府财政扩张倾向的担忧推高了期限溢价。

在受访专家看来，日债收益率上升还有结构性因素。渣打中国财富方案部首席投资策略师王昕杰向21世纪经济报道记者分析称，日债收益率的快速攀升更多源于结构性的利率上行。日本央行自2024年起推进缩表与加息，退出收益率曲线控制（YCC），并缩减国债购买规模，推进利率正常化，这些举措也带动了国债利率结构性上行。存量债券规模庞大，叠加长期利率持续走高，不仅推高了国债发行成本，也抬升了企业的借贷成本。

长期以来，超低利率使日本成为全球最大的储蓄池。此外，日债收益率长期低位运行，对各国政府融资成本形成持续压制，堪称全球债市的"压舱石"。如今日债收益率持续攀升，经汇率对冲后的本土债券吸引力正在增强。日本官方数据显示，截至8月22日，日本投资者今年以来已净卖出约3万亿日元（约187亿美元）海外债券，为2022年全球债市暴跌以来同期最大规模的资金流出。

拉扎德资产管理公司全球固定收益联席主管迈克尔·韦德纳表示，日本投资者过去约25年一直低配日元证券，如今本土资产重新变得更具吸引力，资金正在重新配置。

董忠云也表示，日债收益率站上3%将推动日本资金边际回流、抬升全球无风险利率中枢，并对包括亚洲在内的新兴市场债市产生外溢效应，但影响程度因经济体基本面而异。他指出，对主要发达国家的长债收益率而言，日债收益率上升将产生联动式推升作用。日本投资者是全球债券市场最重要的边际买家之一。随着日本国内长债收益率吸引力上升，叠加汇率对冲成本高企，日本投资者配置海外债券的意愿将趋于边际下降，部分存量资金可能回流本土，进而对美欧长端利率形成边际上的推高作用，加剧全球债市的联动调整。

他认为，日本国债收益率对亚洲经济体的影响主要通过三个渠道传导，分别是收益率联动、资本流动和汇率。对亚洲国家而言，经常账户稳健、外汇储备充足、通胀温和的经济体国债收益率受影响相对有限，更多是情绪层面的传导；而外债负担较重、对外融资依赖度高的经济体，其国债收益率的上升压力会更大。

在日债遭遇猛烈抛售之际，日本市场另一重危机——日元贬值似乎有所缓解。

28日亚太交易时段，日元对美元汇率一度跌至157.8。截至北京时间28日17时，日元对美元汇率报156.9。

"美方压力是本轮日元企稳的重要变量。"董忠云称，日元在160关口前止步，带有明显的美日协调色彩，但准确地说，当前企稳是美方施压、日本国内政策调整与干预威慑共同作用的结果。

董忠云分析称，美方施压是分层次推进的：一是口头施压，美国财长公开表态，明确预期日本政府和央行将推动日元走强，这类点名式表态在以往美日汇率互动中并不多见；二是实际行动，自7月下旬以来，美日已两度实施联合干预，协调行动正从个案安排走向机制化，相关筹资配套也已就位。

至于日本国内，他认为，货币政策与汇率政策均在同步配合。货币政策层面，日本央行9月再度加息并释放灵活紧缩信号，后续加息预期升温，从利差一端为日元提供支撑。汇率政策层面，财务省作为外汇主管部门，在今年早些时候日元逼近160时，其干预规模创历史纪录。正是这种付诸行动的记录，使其在160关口附近的干预威慑保持有效，直接制约日元空头。

只是，此前导致日元走弱的因素仍未消除，尤其是美联储维持鹰派立场，美日利差仍然悬殊。

董忠云表示，美联储9月加息后，联邦基金利率目标区间升至3.75%至4%，与日本1.25%的政策利率之间仍有约2.6个百分点的差距。只要利差维持在这一量级，借入低息日元、配置高息美元资产的套息交易就始终有利可图，日元将持续扮演融资货币角色，空头力量难以真正消散。而且美联储主席沃什明确强调通胀仍过高，点阵图显示多数官员预计年内可能再加息，美债收益率维持高位，美元资产的相对吸引力仍然较强。

此外，他认为还有两个因素可能导致日元走弱：一是能源进口带来的刚性购汇需求会持续形成日元卖压；二是市场对日本央行紧缩节奏的信任仍不稳固，如果市场形成央行行动落后于通胀的判断，日元可能会再度走弱。

既然造成日元走弱的根源仍未消除，若日元对美元汇率再度逼近160关口，日本当局将会如何行动？董忠云向记者分析称，日本当局大概率延续"口头警告—入市干预—"