上半年全球最强股市为何突然降温

韩国股市经历了从上半年全球表现最佳到下半年全球表现最差主要股指的戏剧性逆转。

近期多项数据表明，韩国股市成交额较6月高点已骤降70%，与此同时，外国投资者加速撤离，韩国本土散户也在退出市场。

今年上半年，韩国股市大幅上涨。韩国综合股价指数（KOSPI）先后突破5000点、6000点和7000点大关，市场情绪高涨。6月19日，KOSPI一度攀升至9385.59点的历史峰值。在6月结束的二季度，尽管此后出现波动，KOSPI仍以8476.48点收官，季度涨幅达67.77%，为1998年四季度以来最大单季涨幅。

然而，此后韩国股市接连出现单日重挫和盘中熔断，波动明显加剧。“过山车”式行情频繁出现，致使大量杠杆账户触发保证金追缴，市场发生连环强制平仓。7月之后，韩国政府迅速加强监管，试图稳定市场情绪。

进入三季度，韩国股市经历剧烈回调。截至9月30日的三个月内，KOSPI下跌22%，成为三季度全球表现最差的股市之一。10月颓势延续。10月12日，KOSPI跌幅再度扩大至3%，报6427.08点，SK海力士跌超4%，三星电子跌超3%。

韩国学者金允俊对第一财经表示，此轮下跌是此前估值虚高的结果，并非芯片行业本身出现问题，“KOSPI整体将回归估值相对合理的区间。”

股市失宠？

三季度，KOSPI指数剧烈震荡，最高触及9121点，最低跌至5422点，最大回撤幅度达40.6%。值得注意的是，本轮下跌由AI存储芯片估值泡沫破裂引发，外资持续大规模抛售，本土散户虽试图逆势接盘，但资金实力有限。与此同时，韩国创业板指数KOSDAQ表现更为疲弱，季度跌幅接近31%。

彭博社汇编的交易所数据显示，今年外国资金从韩国股市撤出1310亿美元（约合8766.78亿元人民币），在亚洲主要市场中规模最大。

以主导韩国股市走势的两大芯片龙头股三星电子与SK海力士为例。韩国交易所11日数据显示，截至10月8日，外国投资者持有三星电子股票的比例为46.38%，这是自2008年1月11日金融危机时期（46.35%）以来，时隔18年零9个月的最低水平。即便三星电子此前公布的第三季度营业利润创下历史最高纪录107万亿韩元，也未能遏制外国投资者的抛售势头。

SK海力士方面，其股票外资持有率目前为49.59%。该公司外资持有率自2023年以来一直维持在50%以上，但该数字从上月末开始跌破50%，目前已连续8个交易日徘徊在49%左右。

曾一度撑起韩国股市半壁江山的散户投资者，自三季度以来对韩国股市的热情也在逐步消退。5月底，与KOSPI龙头股三星电子、SK海力士挂钩的ETF产品推出后，二季度散户净买入ETF产品规模约为28.9万亿韩元，大量资金涌入锚定三星电子和SK海力士单只个股的2倍杠杆ETF。

在KOSPI急速回调后，据韩国交易所及韩国证券存托机构旗下证券信息平台SEIBro数据，7月和8月散户分别净买入5.3735万亿和3.2352万亿韩元，但9月单月净卖出骤升至14.197万亿韩元，一举抹平此前两个月的买入量。由此，韩国散户三季度在KOSPI市场净卖出5.5902万亿韩元。进入10月，尽管散户资金有所回补，但分析人士认为，这远不足以扭转三季度已形成的卖出格局。

韩国金融投资协会的数据还显示，经纪账户余额（即等待部署的投资者存款）已从创纪录的近140万亿韩元降至约100万亿韩元。在6月达到38.6万亿韩元的峰值后，过去一个月未偿还的保证金贷款也一直在33万亿韩元左右徘徊。

过度依赖AI成负担

韩国股市上半年的强劲上涨，很大程度上得益于人工智能基础设施建设带动的存储芯片需求增长。作为全球主要存储芯片制造商，三星电子与SK海力士直接受益于AI服务器及高性能计算领域的投资扩张。两家公司合计占KOSPI指数权重超过50%，其股价表现对韩国整体市场影响重大。

然而，随着投资者开始质疑半导体行业的增长周期能否延续，韩国股市此前高度依赖AI存储芯片板块的上涨逻辑逐渐转变为风险来源。市场分析认为，当前这种高度依赖已成为一种负担，不少全球基金对重返韩国市场持谨慎态度。

例如，美国资管机构Rayliant Global Advisors已对韩国AI存储芯片个股获利了结。该机构投资组合主管沃尔（Phillip Wool）表示，“对于冲着存储芯片行情进场的资金来说，容易赚钱的阶段已经结束。经历7月剧烈去杠杆后，我们并不急于重新加仓韩股。”

德意志银行旗下资管机构DWS也认为，AI存储超级周期存在不确定性，韩国市场集中度风险过高，即便经历大跌，也未看到足够的安全边际，需保持谨慎，等待财报进一步验证需求持续性，再决定是否重新布局韩国股市。

在金允俊看来，韩国股市短期内难以重现上半年的单边上涨，“两大芯片巨头权重过高的结构性风险并未消除，散户成为主要接盘方也带来流动性隐忧。真正的持续修复，需要行情向汽车、造船、金融等板块扩散，降低对半导体的单一依赖。”

华尔街金融巨头摩根士丹利在最新发布的《存储芯片：传统周期与超级周期之辨》研究报告中指出，全球范围内史无前例的AI热潮正在创造需求更强、持续时间更长的存储芯片超级周期，但供给扩张、价格变化及盈利波动的传统繁荣-衰退周期规律依然无法避免。